作者 | Envision Research
编译 | 华尔街大事件
自2024年4月以来，蔚来汽车 (NYSE: NIO )、小鹏汽车 (NYSE: XPEV )以及更广泛的经济领域发生了诸多根本性变化。在这两支领先的电动汽车股票中，分析师更看好小鹏汽车。
下图比较了蔚来、小鹏汽车和福特汽车的季度毛利率（GPM）。为了避免图表过度聚集，这里以福特汽车作为其美国竞争对手的代表。与通用汽车等其他美国汽车股的比较也显示出非常相似的趋势。在对蔚来和小鹏汽车都持负面看法的时期（2022年和2023年），它们的毛利率承受着巨大的压力，与福特汽车相比处于劣势，如图所示。
自2023年年中触底以来，蔚来和小鹏的毛利率均已大幅回升。根据两家公司最新的盈利数据，小鹏的毛利率徘徊在14.44%左右，蔚来则在11.72%左右。两者均远高于福特6.76%的毛利率。
接下来，分析师将解释为什么预计小鹏和蔚来相对于美国竞争对手的利润率优势将进一步扩大。
为了衡量对美国和中国汽车股的潜在影响，下图所示的统计数据非常有见地，因为此处的数据将交易细分为子类别。有几个关键的观察结果很突出。首先，美国从中国进口大部分消费品，其中电池和汽车零部件是最重要的子类别之一，正如所见，它们对电动汽车行业至关重要。其次，当我们关注汽车零部件子类别时，我们可以看到美国不仅从中国进口了大量汽车零部件，而且还从其他国家进口了更多汽车零部件（总价值约为 1000 亿美元）。最后，中国除了向美国出口大量电池和汽车零部件外，还有能力向其他国家出口大量这两类产品。
这些观察让人得出几个结论。第一个结论是，在华汽车行业的自给自足程度远高于美国。换句话说，如果未来90天内中美关税谈判进展不顺利，像福特这样的美国汽车股的下行风险将远大于蔚来和小鹏。其次，如果美国与其他国家之间的关税谈判进展不顺利，美国汽车股的利润率压力将远高于蔚来和小鹏，因为美国汽车公司对进口零部件的依赖程度远高于在华同行。
当然，蔚来和小鹏仍然存在相当大的风险。首先，蔚来尚未盈利，而小鹏的市盈率却极其昂贵。从下表可以看出，市场普遍预期蔚来第一财年、第二财年和第三财年的每股收益均为负值。对于小鹏，预计第二财年的每股收益可观，但其盈利规模非常小，以至于第二财年的预期市盈率超过81倍。相比之下，福特的预期市盈率仅为个位数（通用汽车的市盈率甚至更低）。
虽然蔚来和小鹏汽车的估值风险可以部分归因于它们的增长潜力。例如，下面的第二张图表显示了蔚来、小鹏汽车和福特的收入增长指标。如图所示，小鹏汽车的同比收入增长率最高，为33.22%，未来预测收入增长也最高，为52.7%。蔚来的增长率较低，但仍值得考虑（同比收入增长率为18.18%，未来预测为29.18%）。相比之下，福特的市盈率更低，这是有原因的。除了前面提到的最差利润率外，其收入同比增长仅为3.03%，未来预测也表明其将停滞不前（预计收入增长率为0.86%）。
最大的不确定性是关税谈判的结果，尤其是中美之间的谈判。
两国在 90 天内解决根本利益冲突的可能性很小，原因有很多。例如，两国都将电子产品供应链和稀土元素贸易视为国家安全问题（这两者对现代电动汽车来说也都是重要问题）。多年来，两国一直在努力解决这些问题，但尚未找到可持续的解决方案。在未来 90 天内出现根本解决方案的可能性很小。此外，双方领导人还需要考虑本国的主流情绪。正如沃伦·巴菲特在视频中向一个 11 岁男孩解释的那样，关税不仅是一个经济问题，也是一个政治问题，因为降低关税会以非常明显的方式伤害很多人，但其好处往往是看不见的。
总而言之，此次对蔚来和小鹏的重新审视，源于分析师上次撰文以来，它们具体利润指标的变化以及宏观地缘政治因素的影响。这些变化显著改变了蔚来和小鹏的风险/回报曲线。持续的关税风波最终结果难以预测。但无论结果如何，蔚来和小鹏的下行风险远低于美国同行。在蔚来和小鹏之间，分析师更看好小鹏，原因如下：小鹏实现盈利的路径更清晰、更短，未来增长曲线更高，资产负债表也更强劲。
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