作者 | JR Research
编译 | 华尔街大事件
摘要：ServiceNow 计划于 4 月 27 日报告其第一季度收益卡。尽管最近的价值压缩，但它的交易价格仍然高于同行。我们讨论了为什么现在股票是持有。
01
投资论文
ServiceNow, Inc. (NYSE:NOW) 是领先的工作流管理平台之一。尽管其 FCF 利润率强劲，但 NOW 股票最近也面临巨大压力，与其 SaaS 同行一致。该公司利用企业 IT 支出的数字化趋势。此外，在过去几年中，它一直保持 30% 以上的收入增长，同时实现了 FCF 盈利能力。
然而，我们认为随着时间的推移，竞争环境可能会变得更具挑战性，因为它在一个“进入门槛相对较低”的市场中运营，正如其 10-K 中所强调的那样。
此外，随着投资者在更具防御性的股票中寻求安全，具有高市盈率的高增长 SaaS 股票可能会继续承受巨大压力。
鉴于其激烈的竞争格局和当前的宏观环境，我们将 NOW 股票评级为持有。
02
现在股票并不便宜
现在股票 NTM 标准化 PE 与。同行 (TIKR)
现在股票 NTM FCF 收益率与。同行 (TIKR)
如上所示，尽管 SaaS 股票近期价值压缩，但 NOW 的交易价格仍高于其企业 SaaS 同行。例如，NOW 股票的最后交易价格为 71.5 倍的 NTM 标准化市盈率，远高于 SaaS 之王微软 (MSFT) 的 28.3 倍。它也远高于软件行业 34.5 倍的市盈率中值。此外，它还远远领先于上面列出的同行 [Oracle (ORCL)、SAP (SAP)、Workday (WDAY)、Salesforce (CRM)]。
此外，管理层经常称赞其 FCF 盈利能力。然而，我们也认为其股票已计入了显着的增长溢价。NOW 股票最后一次交易的 NTM FCF 收益率为 2.2%，与 WDAY 股票的 2.2% 一致。然而，它远远低于其他同行。因此，ServiceNow 的投资者必须继续对公司的增长执行力抱有坚定的信念。此外，如果公司在更加规避风险的环境中表现不佳，NOW 投资者必须为价值大幅压缩做好准备。
03
为什么 ServiceNow 可能表现不佳？
鉴于对股价的高预期，投资者需要警惕影响其估值的潜在情况。值得注意的是，该公司在其最近的 10-K 中增加了一个新的风险因素，可以深入了解其企业渗透所面临的挑战。ServiceNow 添加（编辑）：
随着我们更多地针对大型企业客户开展销售工作，我们可能会面临成本增加、销售周期延长、竞争加剧以及完成部分销售的可预测性降低的问题。
此类销售需要客户在做出购买决定之前花费大量时间来评估和测试我们的平台，这要求我们就我们的服务的使用和益处提供更高水平的教育。
这些销售机会可能要求我们向个别客户投入更多的销售支持和专业服务资源，从而增加完成销售所需的成本和时间，并将我们自己的销售和专业服务资源转移到数量较少的较大交易中。（ServiceNow 21 财年 10-K）
因此，我们认为该公司在更深入地进入更大的企业领域时可能会面临明显的竞争。因此，该公司需要强调这些风险，以供投资者在其战略路线图中仔细考虑。此外，我们之前强调，该公司在一个进入门槛相对较低的市场中运营。因此，鉴于其增长溢价和相对较低的息税前利润率，投资者不能低估对其盈利能力的潜在影响。
ServiceNow SBC 利润率 % GAAP EBIT 利润率 % (S&P Capital IQ)
ServiceNow LTM FCF 利润率 % (S&P Capital IQ)
管理层更喜欢使用调整后的运营盈利能力指南，因为它不再关注基于股票的薪酬 (SBC) 利润率。然而，鉴于公司的增长溢价和激烈的竞争环境，我们认为投资者考虑公司的 GAAP EBIT 利润率至关重要。
因此，投资者可以观察到 ServiceNow GAAP EBIT 利润率非常低，因为其 SBC 的调整“掩盖了”其相对疲弱的经营状况。但是，我们需要强调的是，此类观察不仅限于 ServiceNow。许多高增长的 SaaS 参与者使用 SBC 来提高 FCF 利润率并减少现金消耗。因此，投资者只投资于能够随着时间的推移开辟出自己的利基和竞争护城河的同类最佳高增长公司至关重要。这些是证明其内在增长溢价和动力的必要因素。
ServiceNow cRPO 指标（公司文件）
按地区划分的 ServiceNow 收入份额（公司文件）
此外，ServiceNow 当前剩余的购买义务 ((cRPO)) 指标已开始显示出一些增长消化。例如，NOW 的 cRPO 同比增长在 FQ4 已减速至不到 30%，证实了其放缓趋势。因此，投资者应在即将发布的 FQ1 收益卡中继续关注这一指标。
当然，大数定律表明增长会自然放缓。但是，NOW 的交易价格仍然高于同行。因此，管理层必须保持其增长节奏。此外，该公司在欧洲、中东和非洲地区也有相当大的业务敞口（第四季度收入的 26.6%）。因此，投资者需要监控未来可能疲软的欧盟支出所带来的不利影响。
04
NOW 股票是买入、卖出还是持有？
ServiceNow 计划于 4 月 27 日发布其 FQ1 收益卡。因此，所有的目光都将集中在其 cRPO 增长以及是否对其 EMEA 地区收入产生可衡量的影响。
虽然我们认为 NOW 股票估值相对于其历史指标而言看起来是公平的，但我们关注其运营环境。此外，我们还发现很难证明其相对于同行的增长溢价是合理的。
因此，在考虑之前，我们需要对其当前价格进行更大的折扣。回落至 400 美元（下跌 20%）将更具吸引力考虑继续前进。
因此，我们将 NOW 股票评级为持有。
END
美股研究社（meigushe）所发布文章不具有投资建议，请各位投资者自行判断。
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